停發(fā)新股并沒有解決中國股市的深層次危機

經(jīng)過一段時間的大幅下跌之后，8月31日中國的股市出現(xiàn)了久違的上漲。上證指數(shù)上漲22.66點，成交69.44億元，深成指上漲53.70點，成交44.50億元。說來也怪，股市此次難得一見的上漲是由中國證監(jiān)會停發(fā)新股，計劃在以后發(fā)行新股時推行詢價制度引起的。證監(jiān)會的這個計劃雖然還沒有付諸實踐，但能引起股市這么大的反彈，足見國家管理部門對股市的影響力。但其中反映出來的鮮明的“政府救市”的痕跡，卻更加讓人體會到中國股市的危機……

新股詢價制度并不符合中國國情
8月30日中國證監(jiān)會公布《關(guān)于首次公開發(fā)行股票試行詢價制度若干問題的通知》(征求意見稿)，并于9月5日前向市場公開征求意見。
與現(xiàn)行相關(guān)規(guī)定相比，證監(jiān)會此次采取的變革措施主要有三大變化:
一是規(guī)定發(fā)行人及其保薦機構(gòu)應(yīng)采用向機構(gòu)投資者累計投標(biāo)詢價的方式確定發(fā)行價格。
    二是規(guī)定以新股發(fā)行后的總股本作為計算每股收益和發(fā)行市盈率的依據(jù)。
三是規(guī)定披露發(fā)行市盈率時所使用的每股收益應(yīng)扣除非經(jīng)常性損益的影響。
我們注意到在證監(jiān)會附帶發(fā)出的起草說明中，這樣寫到：在境外成熟資本市場，新股發(fā)行價格通常是通過向機構(gòu)投資者詢價形成，由于機構(gòu)投資者擁有一批專業(yè)的投資研究和分析人員，能夠?qū)Πl(fā)行人銷售的股票提出反映市場需求的報價，其報價對新股發(fā)行價格的確定有著較強的約束作用。中國證券市場由于建立時間短，機構(gòu)投資者隊伍需要一段時間的培育和形成，同時市場上長期以來存在申購新股無風(fēng)險的狀況，導(dǎo)致絕大多數(shù)新股發(fā)行都能獲得較高的超額認購，市場對發(fā)行人約束作用不強。隨著我國證券市場的發(fā)展，這種狀況已發(fā)生明顯變化。目前證券投資基金等機構(gòu)投資者實力顯著增加，機構(gòu)投資者的定價分析能力和參與確定新股發(fā)行價格的意愿不斷增強，在市場的地位和作用日益突出。在首次公開發(fā)行股票中引入向機構(gòu)投資者詢價機制的條件基本成熟。中國證監(jiān)會還表示，在《通知》正式發(fā)布前，除上市公司再融資外，暫不安排首次公開發(fā)行股票。
筆者認為，通過征集業(yè)界對股票詢價制度的意見，停發(fā)新股，證監(jiān)會實現(xiàn)了刺激股市的計劃。而在中國推行新股發(fā)行詢價制度很難推行。證監(jiān)會借用國外股市的情況同中國作比較，認為中國的機構(gòu)投資者已經(jīng)擁有了較強的新股定價能力。但是，如果這種設(shè)想是基于對中國投資機構(gòu)的完整調(diào)研的基礎(chǔ)，那么就不會得出這樣的結(jié)論。
由于中國股市的發(fā)展環(huán)境的不健全，中國的機構(gòu)投資者已經(jīng)習(xí)慣了通過判斷監(jiān)管機關(guān)的行政指令來實現(xiàn)自己的經(jīng)營目標(biāo)；而國外的股市由于實行了完全公開的市場化，所有的機構(gòu)投資者必須要依靠“自力更生”來維持自己的生存，一個是管得太嚴，一個是不管，就如同兩個老師帶出來的學(xué)生，能力上的差距自然很明顯，因此讓中國投資者借助自己的力量作判斷，并沒有實際的可行性。

迫切調(diào)節(jié)股市很難找到“病源”
據(jù)有關(guān)媒體披露，為了挽救奄奄一息的股市，證監(jiān)會擬訂了一套利好方案以“加急”字樣上報國務(wù)院，一旦通過就會馬上正式宣布實施。該方案內(nèi)容大致為：第一、允許各商業(yè)銀行發(fā)起設(shè)立證券投資基金，該基金可投資A股市場及債券市場。允許商業(yè)銀行成立證券投資運營部門。第二、在維持證券交易印花稅稅率不變的情況下，對證券交易印花稅實行單向征收，即對買入方不再征收印花稅。第三、適時出臺對證券公司金融創(chuàng)新辦法，改善證券投資環(huán)境，促進A股市場穩(wěn)中有漲，漲中求穩(wěn)的良性發(fā)展。
筆者認為，這三點救市措施無用，是因為股市的問題不在資金不足，也跟交易費用高低無關(guān)。問題的根源主要在于，股市的非流通股和流通股的問題始終沒有一套妥善解決方案，造成股價扭曲、非流通股股東和流通股股東地位不平等，而非流通股最終會否全數(shù)釋出在股市流通，成為了投資者最大、最不明朗的風(fēng)險。況且中國股市近三年來不斷下滑，其蒸發(fā)的市值高達13000億元人民幣。這么巨大的風(fēng)險未解除前，又怎能吸引投資者入市。中國將在2006年按加入世貿(mào)要求開放資本市場，而給予內(nèi)地人投資境外的QDII又如箭在弦，這都給股市增添了多重壓力。近期深滬股市出現(xiàn)不少新股上市首日跌破發(fā)行價，若干公司股價跌破凈資產(chǎn)值、成交量大幅萎縮等等，令國內(nèi)投資者擔(dān)心股市可能隨時“崩盤”！所以中國股市要得到發(fā)展就必須解決其中所存留的種種“病源”。

新股屢屢“破發(fā)”容易引發(fā)股市混亂
中國股市有一個傳統(tǒng)，任何股票甫一上市股價只會升，不會跌，但是這個傳統(tǒng)在今年卻變得一反常態(tài)。
    而統(tǒng)計顯示，今年以來已有94只新股發(fā)行上市，其中有33只股票跌破發(fā)行價?！捌瓢l(fā)股”中，長豐汽車、德豪潤達、盾安環(huán)境、蘇泊爾、新賽股份、科達股份等多只股票跌幅較大，較發(fā)行價跌去20%至35%。
    以8月26日收盤價計算，33只“破發(fā)股”流通市值較發(fā)行價跌去20.13億元，其中長豐汽車、兩面針和德豪潤達三家公司帶給一級市場投資者的傷害最大，合計縮水額近7億元。盈虧相抵，今年一級市場投資者還有37.53億元的盈利，但若攤薄到94只新股上，那么每1000股持有者僅獲利700元，和前兩年相比縮水幅度驚人。
而新股接連“破發(fā)”，也催生了發(fā)行市場的變革，其中一個顯著特點是新股發(fā)行節(jié)奏放緩跡象明顯。據(jù)了解，上周原定有兩家公司刊登招股說明書，分別在深市和滬市上市，目前看來這兩家公司推遲發(fā)行已成定局。
“破發(fā)”這個詞經(jīng)常在網(wǎng)球比賽中出現(xiàn)，但是中國股市新股上市就遭到“破發(fā)”卻怎么也讓人笑不起來。投資者信心不足繼而對新股冷落甚至“攔截”，充分表明了現(xiàn)在中國股市的混亂和不理性，而這種狀況又不是一朝一夕就能夠形成的，他是中國股市的頑疾所在。但是這個時候，證監(jiān)會暫停新股發(fā)行，雖然能夠起到刺激市場，減小資金面壓力，幫助市場止跌的作用。但是，幫得了一時，幫不了一世。必須從根本上入手對股市進行引導(dǎo)，并且堅決打掉擾亂市場秩序的因素，給股市營造一個公平、公正、自由、健康、和諧的環(huán)境。

高風(fēng)險可能導(dǎo)致投資者信心驟降危機
為了給中小企業(yè)增加籌集資金的機會，證監(jiān)會特意在5月中旬在深圳啟動了中小企業(yè)板。在中小板確立之初，曾經(jīng)有人把中小板定義為“三高”，即“高成長”、“高風(fēng)險”、“高收益”，而如今的中小板“三高”并為“一高”——“高風(fēng)險”，其它“兩高”無影無蹤。
新股蘇泊爾首日上市以12.21元開盤，最終以11.20元收盤，全日跌幅達8.27%，深滬股市首次出現(xiàn)新股上市首日不是名列漲幅榜的前列，而是跌幅第一的尷尬。根據(jù)蘇泊爾招股說明書，2004年1月至5月公司共實現(xiàn)凈利潤1811.94萬元，與去年同期相比下降13.28%，僅為2003年度的23.69%。蘇泊爾方面表示，公司今年1月至5月，主營業(yè)務(wù)收入以及利潤比2003年1月至5月分別增加了21.41%和18.27%，出現(xiàn)凈利潤下降的情況，主要是因為財務(wù)費用增長了5.25倍，補貼則下降了91.64%。此外，該公司截至2003年12月31日短期貸款1.8億元，但到2004年5月31日，短期貸款達到2.93億元，應(yīng)付利息由3.3萬元驟然增加到60.9萬元。另外該公司獲得補貼款項大幅減少。2003年度全年獲得各種獎勵款項2626.8萬元，但2004年1-5月，僅有67.2萬元。
筆者認為，中國的股市存在太多的信用危機，而這種危機卻是企業(yè)的“故意”與監(jiān)管部門的“大意”造成的。但是再看看國外股市在上市之前就對公司進行比較嚴厲的審核，即使在上市初期發(fā)現(xiàn)問題也會對企業(yè)不依不饒。中國人壽在紐約上市后所出現(xiàn)的財務(wù)風(fēng)波就是最好的例子。有時候，這種“故意”和“大意”的結(jié)果就是直接傷及投資者的信心，進而造成股市的恐慌和財富的蒸發(fā)，對于中國股市來講，這也是必須去解決的潛藏在內(nèi)部的大危機。  文/亞博聯(lián)合咨詢    廣州經(jīng)濟觀察員    張蕓博